自中国国务院正式将房地产行业列为“支柱产业”以来的二十年里，该行业经历了快速发展，推动了GDP增长并激发了数百万中国人拥有自己家园的梦想。

但该行业现在受到各种问题的困扰，从高物价到巨额债务，有可能在中国负担不起的时候破坏增长。

尽管中国没有土地私有权，但中国家庭渴望拥有自己的房屋，既是为了改善生活条件，也是为了积累财富。由于资本管制，中国人不能轻易购买外国资产，而中国证券市场的表现也不尽如人意。中国不对住宅房地产、资本利得或遗产征税，并且增值前景广阔。因此，房地产成为最具吸引力的资产形式。

从2005年到2021年，中国住宅物业实际价格指数增长了28.5%，从87.95上升到112.99。价格指数多年来曾多次下跌，每次都会强劲反弹，给中国人造成的印象是，在财富积累方面，拥有住房是最可靠的。

但是，出于房价上涨预期以及投机导致实际价格的涨幅远远高于家庭可支配收入的增长速度，中国年轻人越来越买不起房，更不用说不享有与城市永久居民相同的权利的农民工了。在一些一线城市，住房成本  是平均收入的40倍以上。

管控适得其反

中国政府多次试图控制房价，例如限制单个家庭可以购买不动产的数量，甚至对房价实施行政管控。但事实证明这些措施基本无效，有时甚至适得其反。

这在一定程度上是因为买家和卖家想方设法规避这些限制，但根本原因是房地产行业有效地劫持了中国经济。

房地产行业的价值链很长，因此无论发生什么，都会对上游和下游产生深远的影响。房价增长放缓导致房地产投资增长放缓。由于这些投资和相关活动占中国GDP的主要份额——在过去十年中平均超过10%——这拖累了整体经济增长。

多年来，每当这种情况发生，中国政府都会放松或逆转任何阻碍价格上涨的措施，为房地产投资和房价的强劲复苏创造条件。在2014-15年崩盘之后，房价飙升，并在接下来的六年中继续上涨，创造了自2003年以来（几乎）最长的不间断上涨记录。

引入三条红线

于是，在2021年，中国政府再次出手干预，为房地产开发商引入了三条“红线”。如果任何开发商的资产负债率超过70%，净负债率比率超过100%，或现金与短期债务比率超过100%，它将失去获得银行信贷的机会。不出所料，房价指数很快开始下降，随之而来的是房地产投资的萎缩。

令人惊讶的是下降的幅度：2022年，房地产投资按年暴跌10%。

尽管政府很快大幅放松了限制性政策，但熟悉的反弹从未实现。相反，2023年前10个月，房地产投资增速按年再降9.3%，未售出建筑面积增长18.3%。

如今，由于资产负债率高企和流动性短缺的共同作用，越来越多的房地产开发商在违约边缘徘徊。其中一些——尤其是中国第二大开发商恒大——已经坠落悬崖。中国监管机构坚称恒大违约是一次性事件，对市场影响不大，但不可否认房地产行业风险正在上升。过去中国总是成功度过难关，但这次可能有所不同。

按揭质量仍高

平心而论，房地产开发商的违约，即使是非常大的违约，也不太可能在中国引发系统性金融危机。截至今年第三季度末，中国未偿还银行贷款总额为234.5兆元人民币（约153.28兆令吉），其中按揭贷款仅占39兆元人民币（约25.49兆令吉，占总额的16.6%），房地产开发商信贷为13兆元人民币（约8.5兆令吉，占总额的5.6%）。鉴于对借款人的高标准和高首付要求，中国按揭贷款质量很高。

银行面临的问题不是大规模借款人拖欠，而是借款人越来越希望提前偿还按揭贷款。虽然中国银行业的不良贷款率目前非常低——低于2%，但如果政府不能解决开发商（及其上下游企业）不断恶化的财务状况，不良贷款率可能会急剧上升。

除了对倒闭的房地产开发商进行清算和重组外，中国政府还可以通过将面临破产风险的房地产开发商置于政府更大的控制之下来控制金融风险，无论是通过保护还是临时国有化。它还可以为有偿付能力的开发商提供流动性，购买面临“甩卖”压力的开发商的（金融或实物）资产。

凭借相对强劲的财政状况和央行采取更具扩张性的货币政策的空间，中国应该能够促进解决房地产行业的债务困境。人们希望中国政府能再次成功度过难关。

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