在经历了一年多的积极货币紧缩后，美国和全球的通胀率终于呈现下降趋势。

对此我们应该谨慎地予以庆贺：货币政策是可以有效果的，而放弃了“短期性”通胀幻觉后的各国央行，依然保留了足够的公信力来做出有效应对。

与各类标准宏观经济模型的预测相反，尽管美国联邦储备委员会将其政策利率提高到了 22 年来的最高水平，但当前的通货紧缩进程并未引发重大的产出损失或大规模失业。

除了某几项自作自受的政策失误致使几家美国银行倒闭之外，到目前为止通胀的消退过程相对而言并不痛苦。

此外，新兴市场在抗击通胀方面发挥了带头作用，比美联储和其他主要央行早了近一年启动货币政策紧缩，并成功避免了在美联储以往紧缩周期中困扰它们的金融压力。

但世界经济仍未走出困境。虽然最近的数据令人鼓舞，但降低通胀率只是冠病疫情后复苏进程的一部分，而且尚不清楚这些趋势会否持续。

忽视历史导致失误

然而可以确定的一点是，忽视经济发展的历史背景会导致政策失误。与普遍看法相反，当今通胀危机的根源要比冠病危机更为深远。

虽然通胀飙升和随后的利率上调，经常被归因于疫情财政和货币政策所引发的需求过剩，但这些措施只是加剧了2008-2010年全球金融危机应对政策所造成的失衡状况。

由于十年的量化宽松政策带来了强劲的货币增长，并刺激了前所未有的债券购买狂潮，自 2008 年以来主要央行的资产负债表已经增长了两倍有余。即便新兴市场央行的资产负债表，也在冠病疫情期间出现了大幅扩张。

虽然这些超扩张性货币政策，无疑在减轻全球金融危机和新冠危机的最坏影响方面发挥了关键作用，但也导致了巨大的宏观经济失衡，比如货币供应膨胀和银行储备过剩。

这反过来又产生了巨大的冒险激励，催生了更高水平的公共和私人债务，吹大了投机性资产泡沫，并使资源配置偏向短期收益而远离实物投资。正如我们之前指出的那样，“不惜一切代价”时代所特有的直接和间接救助，导致了道德风险的巨大积累。

此外，全球金融危机后的金融改革无意中鼓励监管套利，为对冲基金和加密货币交易所这类监管较松的非银行金融机构所持有的金融资产份额的指数级增长铺平道路。这些机构目前约占所有金融资产的一半，从而加剧系统性风险。

当然本轮通胀背后也存在其他驱动因素，如与疫情相关的供应链中断、俄罗斯对乌克兰的全面进攻、中美竞争的升级以及广泛出台的产业政策所反映出的日益增长的经济民族主义。

错失量化紧缩良机

中央银行为控制通胀而迅速收紧货币政策的做法，可能加剧了其中一些问题，致使银行陷入困境甚至可能导致经济衰退。事实上中央银行在缩减臃肿的资产负债表，和解决相关的不正当激励措施方面所面临巨大挑战，使问题变得更加复杂化了。

各国央行在全球金融危机爆发后那十年里，错失了开启大规模量化紧缩政策的良机。随后当硅谷银行在3月份倒闭并有可能引发银行业危机时，美联储通过一轮量化宽松政策实施了干预，而这实际上将美联储之前启动资产负债表适度缩减的三分之二成绩抹杀掉了。

此外，美国政府还介入来为受影响银行的所有存款提供了担保，无论这些银行属于何种地位和规模，并为未来的救助开创了一个危险的先例。

在欧洲，尽管处于整体货币紧缩状态，但欧洲央行继续通过“传导保护工具”来实施某种次级量化宽松政策，借此购买意大利等欧元区高风险主权国家的债券。

总而言之，虽然通胀率出现下降趋势且尚处萌芽阶段的银行业危机得到了遏制，使人们稍感宽慰，但世界主要经济体仍在努力应对扭曲的激励机制和巨大的内在失衡，且其中一些状况仍在加剧。

这些因素又因要求政府更多参与经济的强大政治压力而变得更加复杂。在一些发达经济体中，包括政府转移支付、通过中央银行发放补贴，以及多项监管豁免在内的政府冠病危机应对措施，致使对广泛政府干预和更大政府规模的诉求日益增长。

破坏创业资本主义

虽然这在某些领域是有必要的，尤其是在通过有针对性的产业政策加快绿色能源转型方面，但对其他重要问题，如不平等或基础设施落后，应对还是应当在现有政府程序和预算限制范围内进行。

在左右两派民粹主义政治家的推动下，政府越来越多地参与经济，也拉高了各界对额外公共支持和救助的期望。

数字货币崛起

无论其政治倾向如何，如今似乎没有一个政府愿意接受哪怕极其轻微的经济困难。全球金融危机和冠病危机制度化了救助，而这也隐含着深远的道德风险。

这些危机解决措施加剧了金融业和其他领域的集中度，比如本已集中的科技行业。

此外，私人货币的迅速扩散挑战了中央银行的货币主权，促使它们开发属于自己的数字货币。

正如本文其中一位最近著文指出的那样，这将进一步增加中央银行在金融领域的足迹。

民粹主义政府、经济民族主义、干预主义中央银行，和寡头垄断市场的交织，可能会破坏创业资本主义的基本原则，并在整个发达国家内部开创一个国家资本主义的新时代。

由于民粹主义政府不愿增税，赤字融资和相关的通胀压力也可能持续存在。在风险意识高涨、宏观经济和地缘政治充满不确定性的时期，任何对抗击通胀所取得进展的欢庆都必须谨慎。未来的道路依然漫长。

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