与全球大多数市场一样，日韩股市于今年的首两个月升势凌厉，其后因升势过急、估值偏高而出现回调。

韩股较快企稳，并于3月初反弹，一路升至7月初时的3300点见顶。但下半年形势急转直下，韩股持续下滑，至11月中时已跌穿3000点，与年初时的水平相差只有100点。

整体而言，首尔综合指数年初至今仍有正数回报，两大互联网巨头Naver和Kakao、两大汽车生产商起亚（Kia）和现代（Hyundai）以及三星SDI是力保大市表现的关键。相反，三星电子和LG化学的表现则令人失望。

市场预测韩股今年的盈利增长接近100%。在指数的十大成分股中，有六只的预测增速高达三位数字，增速最慢的最大权重股三星电子也预计能录五成以上盈利增速。

如此高的增速有赖于低基数效应，和半导体及汽车等高度周期属性，而电动车的高速增长亦带动电池股盈利。Naver、Kakao和LG化学可谓夸张的盈利增速乃由一次性巨额利润所贡献。

考虑到在如此强劲盈利增速下，韩股年初至今的升幅连5%也不到，确实令人失望。表现疲弱的主因是供应链问题及晶片短缺，导致半导体及汽车相关企业的业绩逊预期，企业因而调低盈利展望，分析员亦陆续调低盈利预测。

另外，在韩国政府第三季表示会严打互联网巨头垄断后，Kakao表示将设立规模3000亿韩元的基金来支持小型企业和自雇业者，并退出部分事业。互联网板块股价插水，令其年初至今的升幅收窄。

明年增长仍然强劲

根据彭博市场共识，明年韩股的预测盈利增长将会由正转负，而且在十个行业中有六个将录得萎缩，包括两大互联网巨头的电讯服务行业则预计将录得超过五成以上盈利倒退。

实际上，2022年的盈利预计将会倒退的主因，并不是分析员对明年前景感到悲观，而是板块中的个别成分股因今年录得一次性巨额收入，而推高了今年盈利基础，导致明年的盈利增速将下跌。

实际上，今年和之后两年的预测盈利都会被分析员向上修正。

例如在电讯服务业方面，今年首季Naver旗下的Line与日本雅虎的母公司Z控股完成合并，合组一间新的科技巨头，因而录得一次性巨额会计收益14.9兆韩元（去年全年净收入只有8360亿韩元），导致其今年预测盈利增长高达15倍以上。

估值跌近疫情低位

尽管韩股今年盈利增速高达97%，但股市表现未能跟随，先升后跌，全年累计升幅并不足5%，以致估值由年初时的接近15倍跌至目前的10.6倍。

去年疫情的估值低位也只是9.2倍，可见市场无视了韩股今年强劲的盈利之余，亦过分忧虑明年盈利前景。

正如前面所说，今年盈利的强劲增长部分依赖于几只权重股的一次性巨额收入带动，亦正因如此，目前市场预测明年将出现负盈利增长。

如撇除今年的一次性收入，我们计算韩股的明年盈利增速为8.66%，表现不过不失。

鉴于今年韩股无甚表现，待供应因素解决，相关忧虑减缓，市场将会追回今明两年基本面改善的事实，韩股估值将会得到修复。

以合理本益比12倍计，到2023年底前，首尔综指的目标价将为3650点，潜在升幅为22%（我们的预测是基于截至2021年11月24日的数据）。

半导体前景仍向好

三大记忆体商预计供应链问题可望于明年年中得以解决。

今年个人电脑出货量减少，主因在于非记忆体零部件短缺，预计此部分记忆体的销售将会回升。

英特尔在明年将会推出新型10纳米中央处理器（CPU），可以满足高性能伺服器和数据中心的需求，并会加快伺服器更换，带动市场对伺服器记忆体需求。而新一代DRAM介面（DDR、LPDDR5）的推出亦将刺激销售。预料三星和SK海力士的盈利前景依然稳健。

目前市场预计，明年以半导体股为主的资讯科技板块盈利将增长8%，其中三星电子和SK海力士的预测增长均为9%。虽然增速并不突出，但至少亦不如市场预期般悲观。

尤其是三星，股价已持续调整超过10个月，年初至今的表现为负数，无视了其今年强劲的盈利，以及过分反映对明年盈利的担忧。整体而言，我们对韩国半导体板块的前景仍然乐观。