2024年下半年持续保持弹性增长。受通胀下降、劳动力市场状况良好、消费支出保持强韧及货币政策放松的推动，全球经济运行良好，2024年估计增长 3.2%。

回顾刚刚过去的2024年，多个地区的地缘政治紧张局势仍在加剧，打了2年多的俄乌战争炮火连天，以色列和中东回教国家之间的长期对弈也持续延烧。

随着特朗普将在2025年1月以美国第47任总统身分再度入主白宫，其可能实施的关税政策、投资奖掖与减税，以及能源政策，将在全球经济、资本流动和金融市场引起重大而剧烈的反应。

2025 年将是动荡、不确定、复杂和模糊（Volatility，Uncertainty，Complexity and Ambiguity，简称VUCA）的一个年头。

在动荡时期，全球经济仍将保持稳健增长，预计增长3%，这得益于支持性财政和货币政策及挑战性因素。

不过，这个增长率将低于2000至2019 年这20年内，3.8%的长期全球平均经济增长率。

尽管人们谨慎地预计，通胀缓和及货币宽松轨迹持续，将在2025年支撑全球经济，但持续的地缘政治冲突，以及对特朗普颠覆贸易和经济政策带来的不确定性和不稳定性担忧，不仅会给美国经济，也会给新兴经济体带来阻力。

今年增长率低于历史均值

发达经济体和新兴经济体的经济增长将有所不同。实际国内生产总值（GDP）增长虽然仍在继续，但将低于近期历史平均水平。

（a）最近的指标显示，美国经济继续稳步增长，2024 年第三季 GDP 增长率为 2.7%。消费者支出保持强韧，资本投资有所增强。随着特朗普政策不确定性的加剧，2025年美国经济增长可能会从 2024 年的 2.9%， 降至 2.2% 。

美联储必须控制通胀风险，因为特朗普提高关税和打击移民的议程，可能会加剧通胀。核心通胀（尤其是服务业）的上行风险，可能来自消费者支出的强劲增长、即将上调的关税将推高进口价格，以及在劳动参与率相对较低限制劳动力的情况下，收紧移民政策。

（b）2024年第三季，欧元区经济经季节性调整后分别环比增长 0.4% 和同比增长 0.9%（第二季分别为环比增长 0.2% 和同比增长 0.5%），创下两年来最强劲的增长势头。私人开销和投资推动了经济走强。然而，由于需求放缓，第四季的 GDP 增长预计将失去一些动力。通货紧缩进程仍在进行中。

预计欧元区 2025 年的经济增长将从 2024 年的 0.6% 略微改善至 0.9%。较低的利率和更宽松的融资条件，将改善消费者支出，并增加固定投资。

然而，企业和投资者担心特朗普 2.0 下，美国保护主义的加剧，可能会给出口行业蒙上阴影，而一些大型经济体活力的丧失以及财政整顿，将对需求前景造成压力。

（c）日本经济依然表现不均衡。尽管第三季实际 GDP 环比增长放缓至 0.3%（第二季为 0.5%），但第三季从第二季下降 0.9% 反弹至同比增长 0.5%，创下 2023 年第四季以来的最佳表现。尽管私人消费和公共开销增加，但外部需求继续恶化。

我们预计，在国内挑战和外部威胁不断增加的情况下，日本经济将在 2025 年保持 1% 的温和增长（估计 2024 年为 0.2%）。尽管工资持续增长，但私人消费依然疲软，因为持续的通胀和日元持续贬值侵蚀了家庭购买力。

随着特朗普政府威胁提高关税，增长前景的下行风险加大，日元进一步承压。

（d）通货紧缩压力、国内私人需求疲软及房地产行业的长期调整，继续抑制中国经济。第三季实际 GDP 增长放缓至同比增长 4.6% （第二季为 4.7%），创下 2023 年首季以来的最低增长。

虽然服务业有所增强，但工业和农业领域却经历了放缓。自 2024 年 4 月以来，出口连续8个月不均衡增长，2024 年首11个月增长 6.8%。

11 月的经济数据，显示出好坏参半的信号——房地产价格连续第二个月上涨，增加了房地产在 2025 年逐步稳定并最终触底的前景，而其他经济数据（如固定投资、零售额和工业增值）则表现喜忧参半。

中国增长率料4.5%

国内刺激措施的有效性和规模，以及中国消费者和投资者的反应能力，将决定中国经济能否重振，并保持稳定增长。自 2024年9 月底以来，中国当局已推出降息和房地产措施，并启动了前所未有的 8000 亿元人民币（约4706亿令吉）的股市救助计划。

我们预计中国2025年实际GDP增长4.5%（2024年预计增长4.8%）。当局将继续实施积极的财政支持和适度宽松的货币政策，以扩大内需和促进消费。包括下调多项政策利率在内的刺激措施，将支撑中国经济渡过2025年。

特朗普2.0料引发通胀

特朗普2.0的影响。特朗普宣布减少移民劳动力、对重要贸易伙伴征收高额关税，以及减税以刺激消费支出和投资的政策，都会引发通胀扬升，可能会重置美联储的升息轨迹。

此外，在健康的劳动力市场和持续被压抑的服务需求支撑下，消费者开销保持强劲，使服务业通胀率居高不下。

投资者关注特朗普全面征收进口关税计划的最终结果，因为这会对全球贸易、经济和收益增长造成潜在的下行风险。

一些人认为，关税政策不会像人们担心的那样具有破坏性，它更像是一种谈判工具，以便与贸易伙伴（最重要的是中国）达成有利于美国的协议。人们应该预计对中国的影响将更加直接。

预计贸易影响更大的经济体，其贸易被拖累的程度会更大，而某些新兴经济体可能会因贸易从中国转移而得到提振。征收关税和产品的数量、所针对的国家，以及这些国家的反应，将决定更广泛的经济影响到底有多大。

美国海外投资将减少

至于特朗普2.0工业政策和减税所导致的美国海外直接投资回流美国经济，其影响可能会导致美国对其他国家的外来直接投资减少，那些极度依赖美国外来直接投资的国家将首当其冲。

通胀和利率轨迹。全球通缩进程仍在持续，但核心通胀的关键组成部分显示，一些发达经济体的服务业通胀存在波动。一些物价压力持续存在，包括来自服务业和工资增长的压力。近几个月通胀目标进展有限，表明通缩的最后一里路仍难以达到一些主要央行的目标。

通胀仍存在上行风险。这些风险可能来自全球地缘政治冲突加剧，以及随之而来的供应链、大宗商品和能源价格风险。特朗普的各项经济计划将加剧通胀。服务业通胀、关税和移民问题对美国货币政策构成风险。

美联储以连续3个月的降息结束了2024年，到了2024年12月底，联邦基金利率达到4.25%-4.5%。美联储开始应对特朗普及其雄心勃勃的经济和贸易政策，如何在 2025 年重新引发更高的通胀。

美联储今年缓慢降息

美联储主席鲍威尔承认，特朗普的政策可能对美联储的利率路径产生影响，并会在实施这些政策时考虑这些影响。因此，美联储已暗示， 2025 年全年的宽松路径将更为平缓、更为缓慢。我们预计美联储将在2025年降息50至75个基点。

欧洲央行转向宽松政策的原因，是通胀下降和经济增长乏力。随着欧元区11月份的年度通胀率从2024年1月的 2.8% 降至 2.2%，经济增长接近停滞（环比年化增长 0.4%），欧洲央行将继续逐步实施货币宽松政策。

我们预计欧洲央行将在每次货币政策会议上，将其存款便利利率累计下调100个基点，到2025年上半年达到 2%。

日本银行2024年12月底将短期政策利率维持在0.25%，因为尽管消费者物价仍然居高不下，但由于日本经济存在不确定性，货币政策上倾向于谨慎升息。

对特朗普经济议程对美国经济的影响及美元持续走强的担忧，以及对日本经济的溢出效应，可能会使日本央行的利率决策变得复杂。

日元套利交易或重燃

受美国和日本之间巨大利差及美国政府借贷增加的推动，日元套利交易可能在 2025 年卷土重来。这些条件使得在日本贷款然后将资金投入全球高收益市场更具吸引力。

在特朗普的经济和贸易政策对全球经济及本区域出口导向型经济体（中国的主要贸易伙伴）造成干扰的背景下，中国人民银行将加大力度稳定增长、抑制通缩，人民银行将从 2025 年开始实施最大幅度的降息。

2025年，东盟部分央行将持续降息，但降幅将低于发达经济体。各国央行仍将关注乌克兰和中东的地缘政治紧张局势、发达经济体的货币政策立场，以及全球大宗商品和能源市场。

2025年四大风险

1.地缘政治紧张

首当其冲的是地缘政治紧张局势和军事冲突，预计将继续占据主导地位，任何升级都将无可避免地对经济、金融和商品市场产生连锁反应。特朗普新政府可能会采取新的立场，影响结束乌克兰和中东持续军事冲突的努力方向。

特朗普呼吁在 2024 年 12 月立即停火，但俄乌战争仍在继续。11 月 26 日，以色列和黎巴嫩真主党同意在 60 天内分阶段实施停火。然而，和平前景可能仍然脆弱，因为停火对巴勒斯坦人的影响，以及最终加沙战争能否结束 ，还有待观察。

2.全球贸易战

特朗普2.0期间，贸易战可能会扩大，因为他可能对来自中国的进口产品征收超过 60% 的关税，对来自其他国家的进口产品征收 10% 的关税。

最重要的是，美国的贸易伙伴可能会进行报复，从而引发主要发达经济体采取进一步的保护主义措施。贸易战可能会使全球 GDP 增长减少 2至3%，并使通胀率至少上升0.1%。

3.通胀风险

主要经济体之间的贸易冲突和关税，可能会影响进口商品的价格，使消费品和半制成品变得更加昂贵。消费者通胀将再次上升，企业和生产商可能会被迫将增加的业务成本转嫁给最终消费者。市场关注的是美联储 2025 年的利率走势。

全球投资者须对下行风险保持警惕，例如破坏性的全球贸易战、通胀风险加剧、债券收益率突然飙升，以及美联储突然升息等。

4.全球债务

全球债务飙升，尤其是公共债务。预计 2024 年全球公共债务将达到102兆美元（约454兆令吉），债务水平上升的国家包括美国（占总额的 34.6%）、日本（10.0%）和中国（16.1%）。

公共债务水平上升限制了许多政府的财政灵活性，迫使它们迅速采取行动，在为时已晚之前削减财政赤字。美国债务增长迅速，到 2024 年 9 月底已达到 34.3 兆美元（约152.6兆令吉），占 GDP的120% 以上。

难以为继的财政赤字和公共债务水平，将破坏宏观经济和金融稳定。投资者在购买美国债券以为其持续扩大的预算赤字融资时，将要求更高的利率（收益率）。我们已看到市场参与者对吸收不断增加的公共债务越来越不满的迹象。